1季度GDP同比增速回落至6.7%，符合市场预期。同期公布的3月经济活动数据改善明显，尤其是工业生产增加值和固定资产投资同比增速超预期走高，经济暂现企稳迹象。房地产市场回暖是3月经济改善的主要原因，稳增长政策发力亦贡献良多。
但居安尚需思危
经济复苏基础并不稳固
1季度GDP环比季调后的增速从2015年4季度的1.5%大幅回落到1.1%，经济继续下行的趋势不减。在一线城市政策逐步收紧，三四线城市库存高企的背景下，房地产市场回暖的可持续性存疑。加之外需复苏前景尚不明朗，工业部门短期内仍将承受需求不足和去产能的双重压力。因此，维持甚至进一步加大当前的政策宽松力度，并辅之以各项稳增长的改革措施是当前经济持续复苏的决定因素。
3月经济出现“开门红”，主要体现为固定资产投资与工业生产增加值超预期走高。房地产市场的回暖则是其中的主要原因。在前期诸多利好政策，如降低房地产首付、调整公积金贷款政策的带动下，2015年1季度房地产销售面积同比增长33%，是2013年以来的最快增速，而3月内的地产销售增速更是飚升至37.7%的高位。强劲的销售，加上此前降准等政策宽松举措使得开发商资金状况明显好转, 1季度内房地产投资到位资金同比增速由去年4季度的7.7%上升至14.7%。因此，房地产投资同比增速在今年的1-2月间由负转正录得3%，并在此基础上于3月持续显著回升至9.7%。这直接带动了3月的单月固定资产投资同比反弹至11%。此外，建筑活动的升温也促进了部分工业品，如水泥，有色金属，钢材等需求，从而与此前数月相比，企业的补库存行为更加积极。加之3月内外需略有好转，工业生产增加值也暂缓下行势头，从1-2月5.4%的增速反弹至6.8%。再者，一季度房地产相关领域，如建筑与装潢材料，家具等的销售增速持续维持在15-16%左右的较高速增长水平上，对社会消费品零售总额维持在10.3%的水平构成重要支撑。
除了房地产市场的回暖之外，稳增长政策发力亦对近期的经济企稳贡献颇多。财政支出速度在2016年内明显加快。3月全国一般公共财政支出同比增长20.1%,较1-2月12.2%的增速大幅反弹。1季度单季财政支出增速也由去年4季度的14.7%上升至15.7%。一些准财政的措施，如发改委的专项金融债的发行力度在今年也有明显的加强。2016年第一批4000亿的专项建设基金已经下达到地方，媒体报道第二批的建设基金规模约在6000亿，目前地方政府正在积极申请中。在财政发力和货币宽松的共同作用下，基建投资（包括能源供应项目）在1季度内增长17.1%，较去年4季度14.8%的水平明显提高，有力的支持了固定资产投资和工业生产的回升。
经济暂现企稳迹象已然是市场共识，但问题的关键在于本次的回暖能否持续。我们认为，当前经济的复苏基础并不牢固。经济中的下行风险尚存，并主要体现在如下方面。
首先，房地产市场回暖的持续性尚不确定。1季度房地产销售反弹明显，但区域分化严重。一、二线城市的房地产市场情绪高涨，1季度内房地产销售激增40%。相比之下，三、四线城市的房地产销售面积增速为28%，逊色不少。近期不少大中城市，如上海，深圳、南京、武汉等出于宏观审慎的考虑又开始收紧房地产购买政策，如提高首付比例和提升限购的要求等。加上前期需求的猛烈释放，未来一、二线城市的上行空间较为有限。同时，三、四线城市库存高企的现状未能得到明显的改善，去库存仍然任重而道远。因此，未来房地产投资是否能持续为经济增长提供有力支撑尚不明确。
第二，外需前景并不乐观，或将继续拖累国内制造业企业订单。3月出口增长大幅反弹至11.0%,但其中很大程度上是由于去年低基数效应所致，外需改善的程度其实有限。1季度全季我国出口同比下降9.7%,远低于过去三年1季度平均6.5%的增长水平。展望未来，全球经济复苏普遍不及预期。我国主要贸易伙伴，如美国和欧盟在2016年内的经济增速均将在2015年基础上继续放缓，从而出口萎靡的态势在短期内仍将继续，并对国内的制造业企业生产和投资构成压力。
第三，通缩风险显著。尽管CPI和PPI通胀在1季度内有所改善，但我国尚未步出通缩困境。CPI通胀的改善主要源于前期恶劣天气和“猪周期”下的食品价格飚升，而非食品类的通胀在1季度内仍旧维持在1.1%左右的低位。PPI降幅有收窄，但工业部门仍旧深陷于近5%左右的通缩之中。内需恢复是未来通缩风险能否持续减轻的关键。
经济下行压力从更详细的1季度GDP数据中也可见端倪。1季度GDP季调后的环比增速从15年4季度的1.5%显著下滑至1.1%(折年率从6%回落至4%)，这也是自2010年统计局开始公布GDP环比季调数字以来的最低值。如此大的环比增速降幅说明经济下行趋势仍在继续。同时，工业，零售批发，交通运输等行业增加值上升的速度显著慢于GDP，相对来说房地产和金融业仍然是支撑GDP未曾显著滑落的主要因素。从这个角度来看，除房地产之外的实体经济仍未见明显起色，经济结构难言改善。
综上所述
外需、房地产复苏均面临较大的不确定性，而制造业发展仍将受制于出口订单不足和去产能的双重压力。经济是否能够企稳回升的核心还在于政策支持，尤其是财政政策的力度能否持续加码。这其中基建投资是稳增长的关键。我国目前项目储备充足，发改委自2015年以来加快了项目审批速度，至今共计批复了近2.6万亿的投资项目，加上包括互联网全覆盖、地下管廊建设等项目投资等，投资空间巨大。保障基建投资项目顺利开展的重点在于融资。除了提高财政赤字之外，增加地方政府专项债发行力度，以及各类准财政措施，如通过政策性银行发行的专项金融债等在2016年内也应继续加码，为投资项目提供支持。其次，针对房地产市场的不确定性，可以通过设立专项基金，提高对农民工购房的补贴等措施，将房地产市场的去库存和城镇化结合起来。第三，增加的财政支出还可以支持更有力度的减税、精简五险一金等方面，以达到降低企业负担，放水养鱼的目的。包括营改增等改革措施在内，我们预计2016年内共计会有1万亿左右的减税空间。除此之外，更加灵活的货币政策也将助力更加积极的财政扩张，预计年内还将会有50基点降息和350基点降准。